在經歷2023年A股IPO折戟，今年9月沖刺港股招股書失效后，10月27日海辰儲能又一次更新了招股申請書。
迫切想登陸資本市場的背后，是海辰儲能資金鏈緊張的現狀。但最終能否如愿以償，仍存在不確定性。
海辰的成長無疑迅速。公司成立六年間，出貨量躍升至全球前三，營收從2022年的36億元增長到2024年的129億元。
然而，高增長背后，凈利潤表現卻不盡如人意。2022至2023年公司累計虧損高達37.5億元。
▲海辰儲能歷年凈利潤表現，來源：Wind
盡管2024年及2025上半年分別實現2.88億元與2.13億元的盈利，但背后主要依賴的是巨額政府補助。
具體來看，2024年，海辰儲能獲得政府補貼高達4.14億元，是凈利潤的1.43倍。若扣除財政補貼，公司實際上仍然處于持續虧損狀態。然而，在招股書中，海辰儲能將2024年定為關鍵年份，并聲稱首次實現扭虧為盈。
2025年，實際盈利情況并未好轉。上半年，政府補貼仍高達3.34億元。若把這部分剔除，2025年一季度沒有實現盈利，反而比去年同期還要多虧0.01億元。
海辰儲能難以實現自我造血，也主要源于公司低于成本的持續惡性競爭。
過去幾年，公司為了搶奪市場份額，做大規模，海辰儲能對外報價不惜低于成本價，一定程度上導致行業陷入無休止的“內卷”與虧損。
2025年7月，重要會議定調，依法依規治理企業的低價無序激增，引導企業提升產品品質，推動落后產能有序退出。隨后，國內很多行業響應“反內卷”號召，企業自身也紛紛加強價格自律。
在此大背景下，海辰儲能卻繼續實施低價競爭。2025年9月，公司在沙特中標塔布克省和哈伊勒省建設兩座大型儲能項目，總容量達到1GW/4GWh，但中標價格創下史上最低——折合人民幣0.52-0.53元/Wh。
價格戰帶來增長，但也侵蝕行業利潤與現金流。
業內一位儲能集成商負責人評價：“現在儲能行業的價格，就像光伏2018年以前，殺到跟成本見面。誰能活到最后，就看現金流扛不扛得住?！?
事實上，海辰儲能這些年的“逆襲”，離不開海外業務的爆發。
從市場地域分布來看，2024年公司海外收入占比雖不足三成，卻是利潤的核心支撐。其中，美國市場貢獻毛利潤14.56億元，占毛利潤六成以上。
這背后主要是海外儲能市場不如國內市場“內卷”，且產品單價往往更高。據招股書顯示，海辰儲能美國市場毛利率維持在50%左右，遠高于中國內地的8%。
進一步拆分看，2024年公司前兩大美國客戶貢獻了近30億元營收，占海外總收入約八成。其中，美國“神秘”大客戶貢獻了海辰儲能22.39億元銷售，占美國市場收入六成以上。
這種高度集中的客戶結構雖然在一定時期內助推了業績增長，但同時也帶來了潛在的經營風險。
目前，海辰儲能的美國重要合作伙伴之一的Powin已申請破產，而此前曾計劃將向Powin供應5GW的磷酸鐵鋰（LFP）電池。
此外，公司另一重要客戶Jupiter Power的風險同樣不容忽視。這家美國儲能項目開發商在2024年與海辰儲能簽署了3GWh訂單，價值27億元，但美國儲能市場正面臨政策波動風險，特別是特朗普政府收緊新能源補貼的政策導向，以及貿易關稅帶來的經營風險。
多家客戶面臨政策、成本、采購節奏等風險，海辰儲能海外業務增長或面臨不可估量的沖擊。
2025年上半年，海辰儲能美國市場收入已驟降至8.2億元，占比從2024年下半年的31%大幅下滑至11.8%，毛利率也降至36.5%。
這一急劇變化表明美國儲能市場存在高度不確定性，也為海辰儲能依賴海外盈利的前景蒙上一層陰影。值得警惕的是，一旦美國市場增長未來無法恢復，海辰儲能將失去最關鍵、最賺錢的收入來源。
除自身經營造血隱憂外，海辰儲能的資金鏈緊張問題猶如懸在頭頂的“達摩克利斯之劍”。
2022—2024年，公司應收款項從2.23億元飆升至83.15億元，兩年間暴增37倍之多。值得注意的是，2024年應收款項規模占當年營收的比重超過六成，而同期行業龍頭企業寧德時代、固德威的這一比例均不足兩成。
此外，過去三年公司應收賬款與應收票據從2.23億元猛增至近百億元。這一規模幾乎接近公司總資產的三分之一。
更關鍵的是，周轉天數從2022年的11.8天增長至2025年上半年的227.9天——回款周期延長近20倍。
儲能項目具有典型的EPC回款周期長、客戶質量分化大的特點，但海辰的回款周期延長幅度仍遠超行業平均。
這部分應收項中，部分來自財務狀況不穩定的海外客戶；部分來自國內開發商自有資金有限、靠項目融資的特點；還有部分來自公司在擴張期主動做出的賒銷安排。
業內人士評價：“擴規模不可怕，但如果規模建立在應收賬款上，就比較危險?！?
2025年，美國部分儲能開發商面臨融資困難，個別企業進入破產程序。海辰儲能與這些客戶之間的應收賬款與庫存安排，隨之帶來了潛在風險。
急速膨脹的應收賬款，隱藏著不小的壞賬風險。中美貿易壁壘、政策節奏、關稅風險等因素，使得對單一市場的依賴具有天然不穩定性。
而海辰儲能的第一和第四大客戶均來自美國，倘若客戶風吹草動，公司此前與其交易中產生的未償還款項有可能形成壞賬，進一步拖累公司盈利表現。此外，市場猜測的其與Powin等客戶的“預付款+高價采購”模式也將面臨更大挑戰。
與此同時，海辰儲能的高存貨問題也引發了市場擔憂。存貨規模在2025年上半年幾乎翻倍。存貨周轉天數更是超過了100天，產銷率下降意味著產品積壓，部分庫存的周轉天數已超過業內通常要求的周期。若市場價格繼續下行，公司需要計提的跌價準備可能進一步增加成本壓力。
經營數據也印證了這一壓力。2025年上半年，公司儲能電池和儲能系統總產量32.69GWh，銷量僅24.60GWh，產銷率明顯偏低。更值得注意的是，儲能電池通常有嚴格的出庫時間窗口。業內普遍要求儲能電芯交貨日期不超過90天，以確保性能穩定與安全性。若庫存中存在大量超過行業可接受周期的產品，將不可避免面臨價格折損甚至計提跌價準備。
從目前披露的數據來看，海辰的存貨結構與周轉速度已經接近行業的風險閾值。
經營上種種壓力，一定程度上也導致海辰儲能的償債能力持續下滑。
2025年上半年，公司資產負債率攀升至75%，位于前十大儲能龍頭之首。同期，銀行借款余額高達110億元，其中一年內需償還的銀行借款近50億元，而公司賬面貨幣資金僅39億元（受限資金27億元），甚至無法覆蓋短期債務，流動性風險已不容忽視。
在此背景下，公司依然執著奔向IPO——因為這已不是“要不要上市”，而是“能不能活下去”。這對投資人而言，不是機會，而是高危信號。
華商韜略出品
主編：畢亞軍 ?責編：周怡
